오랫동안 이익이 남는 성장을 지속할 수 없을까? 얼마나 달콤한 꿈과 같은 얘기인가?
모든 사업가들이 꿈꾸고, 모든기업의 경영자들이 꿈에서도 바라는 바일 것이다. 따라서 Long-term profitable growth(장기적인 이익있는 성장)을 기업이 추구하는 성과목표라고 할 수 있다. 이런 기업목표를 보다 구체적으로 정의하여 보면 그를 달성할 수 있는 조건들을 확인할 수 있을 것이다.
첫째, “장기적인”이란 용어는 굳이 정의할 필요가 없다.
오랫동안 계속된다면 이라고 이해하면 될 것이다.그러나 제품에도 제품수명주기가 있듯이 기업에도 기업수명주기가있기 마련이다. 국내외의 사례연구에 의하면 한국기업은 약16년의 최번성기간을갖는 것으로 조사되었으며, 일본 및 미국기업들은 조금 더 길어서 약30년을 기업수명으로 하고 있다
국내 기업의 지속가능성장률은 저조한 수익성으로 인해 매우 낮은 것으로 파악되고 있다. 지속가능성장률에 비해 훨씬 높은 성장세를 지속함에 따라 현금부족 발생, 재무구조 악화,이자지급액 급증, 수익성이 다시 악화 등과 같은 악순환이 발생하고 있는 것이다. 외환위기 이후 우리나라 기업들은 경기침체와 대량부도를 경험하면서 외형성장 위주의 경영전략에서 벗어나 선택과 집중의 원칙 하에수익성 중시의 경영활동이 중요하다는 것을 절감하게 되었다.
차입을 통한 과도한 투자가 외환위기를 초래하였다는 인식이 확산되면서 정부는 재무구조개선, 경영 투명성 강화 등을 중심으로 강력한 기업구조조정 정책을추진하였고, 기업들도 수익성이 뒷받침되지 못하는 단순한 외형확대만으로는 더 이상 생존이 불가능하다는 것을 인식하였기 때문이다. 그러나 기업의 경영활동이 지나치게 보수적이고 축소지향적으로 진행될 경우 장기적인 수익을 창출할 수 있는 투자기회를 잃게 될 위험이 있다. 또한 국가경제적으로도 투자부진을초래하여 경기회복이 지연될 가능성이 있다. 기업들의 지나친 성장위축에서 발생하는 부작용을 줄이기 위해서는 단순한 외형중시의 성장전략은 지양하되 적정한 성장을 유지할 수 있는 기업활동은 지속되어야 할 것이다. 그렇다면 과연 우리나라 기업의 성장세는 어느 정도가 적정한 수준인가에 대한 분석이 필요하다.
매출액증가율을 중심으로 우리나라 기업의 적정한 성장 수준을 살펴 보았다.
국내기업의 지속가능성장률 매우 낮아 기업들은 자금을 조달하여 생산시설에 투자하고 제품을 판매하여 이익을 올린다. 기업이 생존하고 성장하기 위해서는 자금조달활동, 생산활동,판매활동 등이 조화를 이루어야 한다. 기업들이 성장세를 지속하기 위해서는 고객을 만족시킬 제품을 개발, 생산하여야 한다. 또한 시장에서 판매되는 제품을 판매가격보다 낮은 원가로 생산하여 매출과 이익을 올릴 수 있어야 한다. 즉, 생산활동의 효율성과 판매활동의 수익성이 뒷받침되어야 한다. 생산활동의 효율성과 판매활동의수익성이 뒷받침되지 못하는 상태에서도 외부자금차입을 통한 투자를 통해 일시적으로 높은 성장세를 달성할수 있다. 그러나 외부자금조달에는 한계가 있기 때문에 수익성이 뒷받침되지 못하는 외부자금조달에 의한 성장추구 전략은 높은 도산위험을 부담하여야 한다. 기업들이 추가적인 자기자본조달없이 달성할 수 있는 최대의 매출증가율을 지속가능성장률(sustainablegrowth rate)이라고 정의한다. 지속가능성장률은 기업이 유상증자를 하지않고 일정한 부채비율을 유지하면서달성 가능한 성장률이라 할 수 있다.
지속가능성장률보다 실제성장률을 높게 유지하기 위해서는 생산활동의 효율성을 높이거나 수익성을 개선하거나 외부에서 자금을 차입하여야 한다
※ 지속가능성장률의 계산에 대해서. ------------------------------------ 지속가능성장률(sustainable gro w th rate) 계산과 지속가능성장률 결정요인 분해
지속가능성장률을 계산하려면 가정이 필요하다. 경영자는 가능한빠르게 성장하기를 원하고, 유상증자를 하지 않으면서 목표자본구조와목표배당정책을 유지한다고 가정한다. 이 경우 기업이 매출을 늘리기를 원한다면 기업은 재고자산, 외상매출금, 생산설비 등과 같은 투하자산을 늘려야 한다. 유상증자를 하지 않는다고 가정하였기 때문에 자산의 증가는 내부유보자금이나 부채조달을 통해 이루어진다. 따라서 자기자본의 증가에 따라 자산에 대한 투자가 결정되고, 자산의 증가는 매출증가율을 제약하기 때문에 자기자본의 증가율을 지속가능성장률이라고볼 수 있다.
이러한 가정 하에서 지속가능성장율 g를 다음과 같이 분해할 수있다.
분해된 각 요인들을 지속가능성장률의 결정요인이라고 정의한다. 이들 요인은 기업경영활동의 수익성과 효율성 및 자본구조의 특성을시사해 준다.
g = 자기자본의 변화 ÷ 기초 자기 자본 = (내부유보율 × 당기순이익) ÷ 기초 자기 자본 = 내부유보율 × (당기순이익 ÷ 매출액) × ( 매출액 ÷ 자산) × (자산 ÷ 기초자기자본) = 내부유보율 × 매출액순이익률 × 자산회전율 × 레버리지
따라서 기업의 지속가능성장률은 유보율, 매출액순이익률, 자산회전율, 레버리지 등에 의하여 결정됨을 알 수 있다.
여기서 매출액순이익률과 자산회전율은 영업활동의 수익성과 활동성과 같은 경영성과를나타내고 유보율과 레버리지는 배당정책 및 재무구조정책 등과 같은재무전략에 의하여 결정된다.
기업이 매출성장을 달성하기 위해서는 위의 4가지 지표 중 하나 이상의 요인이 변하여야 한다.
즉, 기업이 운전자본 투자나 설비투자를 통해 지속가능성장률 이상으로 매출증가율을 높이기 위해서는 판매활동에서의 수익성이나 투하자산 운용의 효율성을 높여 영업활동의 성과를 개선하거나, 배당을 줄이고 내부유보율을 높이거나, 부채조달을 늘리는 것과 같은 재무전략의 변화가 필요하다. 국내 제조기업의 지속가능성장률은 미국 제조기업의 지속가능성장률에 비해서 매우 낮았던 것으로 파악되고 있다.
한국은행에서 발간하는 기업경영분석 자료를 이용하여 한국과 미국의제조업을 대상으로 지속가능성장률을 분석해보면 국내 제조기업의 지속가능성장률은 지난 20년 동안 연평균 2.5%이었던 것으로 분석되었다. 국내 제조기업의 지속가능성장률은 80년대 연평균 3.5%에서 90년대에는1.6%로 하락한 것으로 나타났다. 반면에 미국 제조기업들의 지난 20년간 연평균 지속가능성장률은 6.8%로 우리나라 기업들에 비해서 2배 이상이나높았다.
>>지속가능성장률 제약：낮은 수익성
우리나라 기업들이 지속가능성장률이 낮은 원인을 지속가능성장률의 결정요인을 통해서 살펴 볼 수 있다. 지속가능성장률은 영업활동의 성과를 나타내는 매출액순이익률 및 자산회전율, 재무정책의 결과인 내부유보율(배 당정책) 및 레버리지(재무구조 정책)에의하여 결정된다.
과거 국내 제조기업의 영업활동의 성과는 매우 저조하였다. 80년대이후 국내 제조기업의 매출액순이익률은 연평균 0.7%에불과하여 미국 제조기업의 4.4%의 1/6 수준으로 나타나 수익성에 있어서 국내 제조기업은 미국 제조기업에 크게 낮았음을 알수 있다. 다만 투하자산의 효율성을나타내는 자산회전율은 국내 제조기업이 1.1회로서 미국 제조기업의 1.2회에 비해서 낮기는 하지만 크게 뒤지지 않았다. 재무전략 측면에서 살펴보면 재무정책 요인들이 우리나라 기업의 지속가능성장률을 높여주는 방향으로작용한 것을 알 수 있다. 국내 제조기업의 내부유보율은 80년대 이후 연평균 75.5%로 미국 제조기업의 41.8%보다 약 2배 정도 높았다. 레버리지에 있어서도 한국 제조기업은 4.3배로 미국제조기업의 2.4배에 비해서 2배 가량높았다. 따라서 재무정책의 결과인 국내 제조기업의 내부유보율과 레버리지가 높음에도 불구하고 지속가능성 장률이 미국 제조기업에 비해서 매우낮은 것은 주로 영업활동의 성과인 수익성이 매우 낮은 것에 기인하고 있는것으로 판단된다.
>>높은 매출증가세의 시사점
국내 제조기업의 지속가능성장률은미국 제조기업에 비해서 낮음에도 불구하고 실제 매출증가율은 미국기업에 비해서 월등히 높은 것으로 나타났다. 우리경제가 높은 성장세를 지속했던 지난 20년 동안 국내 기업들의 매출규모는 높은 성장세를 보였다. 80년대 연평균 국내 제조업의 매출증가율은 19.1%로 미국 제조업의 4.8%에비해 4배나 높았다. 90년대 들어 국내 제조업의 연평균 12.5%를 기록하여 성장세는 다소 둔화되었으나 미국제조업의 4.3%에 비해서는 3배 가까이 높았다. 물가상승률을 감안한 실질매출액 증가율에 있어서도 국내 제조업체는 80년대와 90년대 각각10.7%, 6.8%를 기록하여 미국 제조업체의 -0.7%, 1.3%에 비해서 월등히높았다. 그러나 실제 매출증가율이 높고 낮은 것보다는 실제 매출증가율과 지속가능성장률 간의 차이가 시사해 주는 바가 크다. 실제 매출증가율과 지속가능성장율의 차이를 살펴보면, 국내제조기업의 80년대 이후 지속가능성장률은 연평균 2.5%인 반면 실제 매출증가율은 15.8%를 기록하여 실제 매출증가율이 지속가능성장률에 비해서13.3% 포인트 높았던 것으로 나타났다. 미국 제조기업의 실제 매출액 증가율은 연평균 4.5%로 지속가능성장률6.8%에 비해서 낮았던 것으로 나타났다. 이는 한국 기업들이 실력에 비해과속성장한 것을 의미한다. 국내 기업들이 외부로부터 자기자금의 추가조달 없이 달성할 수 있는성장률에 비해서 너무 높은 매출증가율을 기록함에 따라 국내 기업들은 만성적인 현금부족 상황에 빠질 수 밖에 없거나 과도한 차입경영에 의존할 수밖에 없었던 것으로 보인다. 높은 매출증가세를 시현하기 위해서는 운전자본과 시설자본에 대한 투자가 필요한데, 낮은 수익성으로 인해 이에 필요한투자자금을 내부자금으로 조달할 수없기 때문이다. 특히 영업활동의 수익성이 매우 낮아 내부적인 현금창출능력이 부족하다. 이익의 상 당부분을 내부에 유보하였음에도 불구하고 현금부족 상황이 지속되었고, 높은 매출증가세를 지속하기 위하여 부족한 현금흐름은 외부차입을 통해 조달하였던 것이다. 이와 같이 영업활동의 수익성 개선이 뒷받침되지 못한 상황에서 높은 성장세를 유지하기 위해서는 외부차입을 통한 투자가 수반된다. 재무구조가 악화되는 결과를 초래한 것은 당연하며, 궁극적으로는 차입금의 원리금 상환 부담에 시달리게 되고, 결국 흑자도산 혹은 파산에 직면하게 된 것으로 볼 수있다.
>>과도한 성장의 결과：파산위험 증가
위에서 살펴본 바와 같이 기업들이 장기적으로 지속가능한 성장률을 높이는 것은 첫째, 영업활동의 성과를 개선하거나 둘째, 재무정책의 변화를 통해가능하다. 판매를 통한 수익성을 높이거나 투하자산의 효율성을 높이는 것이 기업의 내부현금흐름 창출능력의개선을 통해 성장률을 높이는 것이기때문에 바람직한 방법이라 할 수 있을것이다. 다만 영업활동의 성과를 개선하는 것은 상당한 노력이 필요하고 단기간에 달성하기가 어려운 경우가 대부분이다. 반면에 배당을 줄여 내부유보를 늘리거나 외부차입을 통해 조달한 현금으로 투자하여 성장을 지속하는 것은 영업활동의 수익성이나 효율성을높이는 방법에 비해서 실행하기가 비교적 용이하다. 그러나 외부차입으로 조달한 현금흐름으로 투자하여 성장세를 지속하는 것은 장기적으로 수익성이 뒷받침되지 못하거나 외부차입이 원활하게 지속되지 못할 경우에는 파산위험이 높아지게 된다. 따라서 수익성이 낮은 상태에서 외부자금조달에 의한 성장세는 장기적으로는 지속되기가 힘들다.
>>부도기업과 정상기업 비교
외환위기가 발생하면서 국내 기업들은 대량의 연쇄부도를 경험하였고, 국내 기업들의 과도한 투자와 성장추구형 경영행태가 외환위기의 원인으로지목되었다. 외환위기가 발생하기 이전의 부도기업과 정상기업의 지속가능성장률과 실제 매출증가율을 비교한 결과, 부도기업들은 정상기업에 비해서 수익성이 취약함에도 불구하고 외부자금조달을 통해 지속가능성장률에 비해서 높은 성장세를 지속했던 것으로 나타났다. 이는 지속가능성장률의 결정요인 분석에서 당연히 예상해볼 수 있는 결과이다. 97년에 도산한 56개 기업의 90~96년 동안의 연평균 지속가능성장률은 2.8%에 불과하였다. 반면에 실제 매출증가율은 14.8%로 지속가능성장률에 비해서 12%p가 높았다. 98년에 도산한 89개 기업의 경우에도90~96년 동안 실제 매출증가율은 연평균 12.1%로 지속가능성장률 2.5%에비해서 9.6%p가 높았으며,
99년에 도산한 기업의 경우에도 실제 연평균 매출증가율은 16.9% 인데 비해 지속가능성장률은 3.3%에 불과하였다.
부도가 발생하지 않은 정상기업의 경우90~96년 동안의 연평균 실제 매출증가율은 14.3%로 부도기업과 비슷하였다. 다만 지속가능성장률이 5.6%로 부도기업에 비해서 2배 정도 높았던 점이 크게 대조된다. 부도기업과 정상기업의 지속가능성장률의 결정요인을 비교하여 보면 부도기업의 경우 정상기업에 비해서 수익성이 상대적으로 더 낮았고 레버리지가 높았다.
90~96년 동안 매출액순이익률에 있어서는 97년 부도기업은 1.2%, 98년 부도기업 1.2%, 99년부도기업 1.4% 등을 기록한 반면에 정상기업들은 부도기업에 비해서 2배 정도 높은 2.4%를 기록하였다. 레버리지(자산/자기자본)에 있어서는 정상기업이 3.4배이었던 반면 97년 부도기업4.9배, 98년 부도기업 4.4배, 99년 부도기업 4.0배 등으로 매우 높았다. 이는 부도기업의 부채조달액이 과도했다는 것을 시사해 준다. 따라서 부도기업들의 지속가능 성장률이 낮게 된 근본원인은 낮은 수익성에 기인하였던 것으로 보인다. 이러한 낮은 수익성으로 인해 부도기업들은 내부유보율을 높이고 외부자금조달을 통한 레버리지 증가를 통해 조달한 자금으로 높은 성장세를 지속하였으나, 결국은 수익성이 뒷받침되지 못했기 때문에 파산에 직면하게 된 것이다.
>>수익성에 기반한 성장전략 추구해야
기업이 성장하기 위해서는 매출의 증가가 필수적이다. 판매될 수 있는 제품을 생산하여야 기업이 생존하고 번영할 수 있기 때문이다. 따라서 성장에 대한 욕구는 경영자에게는 억제하기어려운 본능과 같다고 할 수 있을 것이다.
문제는 과도하게 외형성장을 추구할 경우 판매활동에 필요한 자금을 외부에서 조달할 수밖에 없어 영업활동의 성과가 개선되지 못한다면 도산할가능성이 높아진다는 것이다. 외부에서 자기자금을 조달하지않고 달성이 가능한 지속가능성장률과 실제 매출증가율을 과거 추세를 살펴보면 국내 기업들은 다소 과도하게외형성장을 추구하였던 것을 쉽게 알수 있다. 이와 같은 영업활동의 성과개선보다 실행이 용이한 외부차입을통해 높은 성장세를 유지하는 외형성장 중심의 경영활동이 기업의 재무구조를 취약하게 만든 근본원인으로 작용한 것이다. 경기둔화가 계속되면서 국내기업의 경영여건이 개선되지 못하고 있다. 최근 산업생산증가율과 제조업가동률이 상승하는 등 경기위축 추세가진정되고 있는 것으로 나타나고 있다. 그러나 세계경기의 둔화, 내수위축 등으로 국내경기가 회복세로 돌아섰는지의 여부는 매우 불확실한 상황이다. 경영환경의 불확실성이 크게 높아지면 단 한번의 잘못된 투자의사결정이 곧바로 기업의 파산으로 직결될수 있는 상황이 전개되고 있는 것이다.
우리나라 기업들은 급변하는 경영환경에 대한 적응력을 높이기 위해 재무구조를 개선하는 동시에 미래의 성장기반을 위한 투자활동을 실행하여야 하는 두가지 과제를 동시에 해결하여야 하는 상황에 직면해 있다. 이러한 상황에서 투자활동을 억제하고 현금흐름을 개선하는 것은 기업의 합리적인 행태라 할 수 있을 것이다. 그러나 과다한 투자를 통한 지나친성장추구도 문제가 되지만 투자활동이 지나치게 위축되어도 향후 성장기회를 잃게 된다. 기업들은 철저하게 수익성에 근거한 경제적 타당성에 기반하여 투자의사결정을 함으로써 수익성을 제고하는 동시에 적정한 성장률을 유지할 수 있는 경영활동을 전개하여야 할 것이다.
둘째, “이익있는”이란 용어가 가장 혼란이 많은 부분이다.
기업재무론이나 경영전략론에서는 이 이익을 경제적 이익(Economic Profit)으로 정의하여 회계적이익과 구분하고 있다. 회사의 이익계산제도나 관행이 어떠하든 간에 기업간 비교 혹은 한개 기업의 시계열적 비교가가능한 이익개념을 만들어 낸 것이다. 경제적 이익이란 부가가치를 나타낸다. 즉기업이 소비한 투입자원량보다 산출한 성과물의 금액크기가 더 큰 상황을 의미한다. 이런 의미에서 기업이 부를 창출하는자본주의사회의 기관으로서 역할을 다하는 것이다. 이익이 난 것을 보고 흔히“돈을 벌었다”라고 한다. 이 경우에“돈”에 해당하는 것이 바로 경제적 이익인 것이다.
그리고, “벌었다”라고 하는 상황이 올바로이해되어야 경영목표의 달성여부가 올바로 판단될 수 있다. 또한 “이익있는”이란 용어가 혼란스럽게 오용되지 않을 것이다. 돈을 벌었다고 하려면 우선 물건과 서비스의 생산과 판매에서 얻은 수익이 커야 한다. 또한 동시에 생산과 판매에조달된 자금의 자본비용이 앞서 산출한 수익보다 더 작아야 한다.
이들 두가지 조건을 동시에 충족시켜야기업은“돈을 벌었다”고 할 수 있다.
이를 보다 엄밀히 정의하면 다음과 같다.
경제적 이익 〉 0
경제적 이익 = (영업이익율 - 자본비용) × 투하자금
영업이익율 = (%)현금유입액 ÷ 현금유출액
자본비용 = 자기자본과 타인자본의 가중평균자본비용(%)
투하자금 = 운전자금 + 시설자금= 현금유출액
현금유입액 = 영업이익 - 세금 + 감가상각비
셋째, “성장”이란 말그대로 내년의 회사규모가 올해의 회사규모보다 커지는것을 의미한다.
이때 회사규모는 운전자금과 시설자금의 합계로 표현되는 회사의 자산규모로 정의 될 수도 있고, 이들자산의 운용결과인 매출규모로 정의될수 있다. 전년도에“이익”이 남았다면 이 이익을 주주들에게 배당하거나 그 나머지를 내부유보할 수 있다. 이렇게 회사 내에 유보된“이익”은 자기자본을 충실히 하고, 충실한 자기자본은 타인자본을더 많이 조달할 수 있는 담채능력을 증강시켜 준다. 자기자본과 타인자본의 증가는 운전자금 및 시설자금을 더 많이조달하는 것이 되고, 이렇게 자산규모를크게 증가시킨 투하자금은 매출액을 크게 하는 원동력이 되어 기업성장의 밑거름이 되는 것이다.
위와 같은 세가지 조건들이 모두 겸비되어 이익과 성장이 조화를 이루는 선순환 과정을
“장기적인 이익있는 성장”이라한다. 이것이 기업이라면 모두가 꿈꾸는성공의 조건이다.